記者丨寧曉敏 見(jiàn)習(xí)生丨 屠玲
出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)（theSankei）
IPO期間罕見(jiàn)易主，安徽佳力奇先進(jìn)復(fù)合材料科技股份（以下簡(jiǎn)稱“佳力奇”）雖然成功過(guò)會(huì)，但市場(chǎng)仍不看好其發(fā)展前景。
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佳力奇于2012年開(kāi)始產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，2015年引進(jìn)外部投資者及管理者，路強(qiáng)因此入股，成為管理者。4年后，路強(qiáng)攫取了公司實(shí)際控制人之位。
高度依賴單一客戶的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)任何一家而言都是懸在頭上的達(dá)摩克利斯之劍。近幾年，佳力奇向第一大客戶銷(xiāo)售收入占比均超過(guò)99%，高度依賴程度之高可見(jiàn)一斑。
本次IPO，佳力奇擬募資11.22億元，超過(guò)公司目前總資產(chǎn)。6.2億元募資用于擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能猛增2倍，能否順利消化吸收，值得懷疑。
外部人獲得控制權(quán)
股權(quán)密集變動(dòng)，IPO期間實(shí)際控制人突變，迷霧重重的股權(quán)異動(dòng)引發(fā)市場(chǎng)高度質(zhì)疑。
根據(jù)招股書(shū)，佳力奇成立于2004年3月，注冊(cè)資本500萬(wàn)元，由梁繼選、張鳳琴夫婦創(chuàng)立。
2012年，佳力奇籌劃產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。當(dāng)年6月，梁繼選將其所持佳力奇10%股權(quán)無(wú)償轉(zhuǎn)讓給安徽省和平國(guó)防科技信息中心（簡(jiǎn)稱和平國(guó)防科技）。本次0元股權(quán)轉(zhuǎn)讓換來(lái)的是，和平國(guó)防科技無(wú)償協(xié)助佳力奇完成軍工企業(yè)轉(zhuǎn)型申報(bào)、審批，并負(fù)責(zé)引入客戶、生產(chǎn)線技術(shù)改造等。
正是這次異常股權(quán)轉(zhuǎn)讓，佳力奇完成了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，后來(lái)，和平國(guó)防科技退出，股權(quán)轉(zhuǎn)讓款210萬(wàn)元。
第二處異常，是創(chuàng)始人家族的控制權(quán)旁落。
2015年12月，佳力奇增資擴(kuò)股，自然人路強(qiáng)出資1000萬(wàn)元認(rèn)繳了新增注冊(cè)資本900萬(wàn)元，從而獲取公司36%股權(quán)，成為第二大股東，并隨即進(jìn)入管理層，擔(dān)任公司總經(jīng)理。
路強(qiáng)于1974年10月出生，于2011年3月創(chuàng)立安徽正昊，從事煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)。
2012年6月起，梁繼選、張鳳琴夫婦之子梁禹鑫出任公司總經(jīng)理，梁禹鑫于1982年出生。直到路強(qiáng)入股前，佳力奇100%為創(chuàng)始人一家三口持有。
對(duì)于引進(jìn)路強(qiáng)，佳力奇回復(fù)發(fā)審委問(wèn)詢時(shí)稱，公司新增軍品業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)管理難度大幅提升，時(shí)年62歲的梁繼選因年齡及身體等因素，計(jì)劃退出公司經(jīng)營(yíng)管理，且認(rèn)為公司亟需引入優(yōu)秀管理人員提升管理水平及通過(guò)引入外部投資者進(jìn)行股權(quán)融資。
時(shí)年33歲的梁禹鑫與41歲的路強(qiáng)是多年好友，路強(qiáng)的煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)受政策影響幾乎停滯。在這一背景下，梁禹鑫邀請(qǐng)路強(qiáng)加入佳力奇。
佳力奇稱，隨著公司軍品業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展，外部市場(chǎng)拓展及銀企、政企關(guān)系等方面工作的廣度及復(fù)雜程度不斷增加，梁禹鑫在該等方面工作開(kāi)展較為艱難。2017年起，梁禹鑫開(kāi)始逐步將市場(chǎng)拓展及銀企、政企關(guān)系等方面的領(lǐng)導(dǎo)管理職責(zé)也轉(zhuǎn)移給了路強(qiáng)。而路強(qiáng)通過(guò)外部邀請(qǐng)或內(nèi)部培養(yǎng)的方式聚集了一批核心人員，包括財(cái)務(wù)總監(jiān)、董事、副總經(jīng)理等。
2018年2月，路強(qiáng)升任公司董事長(zhǎng)，梁禹鑫則被邊緣化，僅擔(dān)任公司董事、黨支部書(shū)記，負(fù)責(zé)公司黨支部黨務(wù)工作，不再參與主要經(jīng)營(yíng)管理工作。
2019年9月，隨著所持股權(quán)變化，路強(qiáng)成為佳力奇的控股股東、實(shí)際控制人，并任公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理。
至此，路強(qiáng)輕而易舉奪取了佳力奇的控制權(quán)、實(shí)際控制人之位。
市場(chǎng)的疑問(wèn)，佳力奇的實(shí)際控制人變更是否合理。
連續(xù)2年供銷(xiāo)依賴大客戶
對(duì)大客戶的高度依賴，是佳力奇成長(zhǎng)壯大的障礙。
佳力奇專注于航空復(fù)材零部件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售及相關(guān)服務(wù)，已承擔(dān)眾多型號(hào)航空復(fù)材零部件的研發(fā)、設(shè)計(jì)和制造，主營(yíng)業(yè)務(wù)位于復(fù)合材料產(chǎn)業(yè)鏈的下游。
從招股書(shū)披露的信息看，佳力奇的客戶集中度畸高。2019年至2022年上半年（以下簡(jiǎn)稱報(bào)告期），公司向前五大客戶銷(xiāo)售的金額分別為1.82億元、2.35億元、4.28億元、2.77億元，占比分別為100%、99.93%、99.96%、99.98%。
報(bào)告期，公司前五大客戶主要為航天工業(yè)、航宇超合金、新萬(wàn)興碳纖維、立航科技、德坤航空、上飛飛機(jī)裝備制造等。報(bào)告期，公司第一大客戶均為航空工業(yè)，公司向其銷(xiāo)售的金額占比分別為99.86%、99.29%、99.57%、99.70%，均超過(guò)99%。而在航空工業(yè)這一客戶之下，公司向客戶A 的銷(xiāo)售占比分別為99.21%、93.14%、88.34%、83.27%。雖然呈下降趨勢(shì)，但占比依然偏高。
對(duì)此，有人士戲言，佳力奇是靠航天工業(yè)這一個(gè)客戶“養(yǎng)大”的。
毫無(wú)疑問(wèn)，客戶集中度畸高，對(duì)單一客戶存在重大依賴，存在重大風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)此，佳力奇在招股書(shū)中解釋稱，我國(guó)航空制造業(yè)歷經(jīng)數(shù)次戰(zhàn)略性和專業(yè)化重組，目前形成了主要軍用飛機(jī)主機(jī)廠均為航空工業(yè)下屬單位的行業(yè)格局。受此影響，國(guó)內(nèi)軍用領(lǐng)域的航空零部件制造企業(yè)普遍具有客戶集中度較高的特點(diǎn)。
盡管如此，與同行可比公司相比，佳力奇的客戶集中度尤為突出。報(bào)告期，2019年至2021年 ，同行業(yè)可比公司前五大客戶銷(xiāo)售收入占比的平均值分別為88.15％、87.37％、85.48％，佳力奇分別較其高出11.85個(gè)百分點(diǎn)、12.56個(gè)百分點(diǎn)、14.48個(gè)百分點(diǎn)。整體而言，同行業(yè)公司積極開(kāi)拓民品市場(chǎng)，逐步減少對(duì)大客戶的依賴。
值得一提的是，佳力奇的供應(yīng)商集中度也較高。佳力奇向前五大供應(yīng)商合計(jì)材料采購(gòu)占比分別為95.56％、93.22％、87.83％、88.75％。其中來(lái)源于航空工業(yè)下屬單位以及江蘇恒神的合計(jì)采購(gòu)占比分別為90.74％、86.91％、77.18％、79.04％。2019年、2020年，航空工業(yè)均為公司第一大供應(yīng)商。
產(chǎn)能利用率不高仍2倍擴(kuò)產(chǎn)
佳力奇的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)異常大幅增長(zhǎng)，毛利率持續(xù)下降。
報(bào)告期，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為1.82億元、2.35億元、4.28億元、2.77億元，對(duì)應(yīng)的歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)（以下簡(jiǎn)稱“凈利潤(rùn)”）分別為817.35萬(wàn)元、5436.99萬(wàn)元、1.29億元、6769萬(wàn)元。同期，公司實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)（以下簡(jiǎn)稱“扣非凈利潤(rùn)”）分別為5430.03萬(wàn)元、7031.13萬(wàn)元、11730.40萬(wàn)元、6039.79萬(wàn)元。
上述數(shù)據(jù)顯示，2020年、2021年，凈利潤(rùn)同比實(shí)現(xiàn)倍增，而2022年上半年的增速明顯放緩。根據(jù)公司披露，2022年前三季度，凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別為8809.90萬(wàn)元、7582.65萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)12.57%、10.38%。為何在2021年?duì)I業(yè)收入和凈利潤(rùn)異常倍增？
與凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)不相匹配的是佳力奇的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額。報(bào)告期，其分別為0.33億元、1.41億元、1.26億元、0.04億元。2021年，凈利潤(rùn)同比倍增，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比反而減少。2022年上半年，凈利潤(rùn)為0.68億元，同比繼續(xù)增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流竟只有405.58萬(wàn)元。考慮到季節(jié)性，與上半年同期相比，也減少了逾50%。
與凈利潤(rùn)存在關(guān)聯(lián)的是，公司應(yīng)收賬款迅猛增長(zhǎng)。2020年底，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值為0.25億元，2021年底猛增至0.95億元，增幅為2.80倍。
報(bào)告期，佳力奇的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下降，分別為53.82%、52.26%、46.80%、41.22%。這似乎可以說(shuō)明，高度依賴大客戶，公司在產(chǎn)業(yè)鏈中并沒(méi)有話語(yǔ)權(quán)。
本次IPO，佳力奇計(jì)劃募資11.22億元，其中，2.10億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，6.20億元用于先進(jìn)復(fù)合材料數(shù)智化生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目。2.40億元、0.52億元分別投向研發(fā)技術(shù)中心建設(shè)項(xiàng)目、先進(jìn)復(fù)合材料數(shù)智化制造系統(tǒng)建設(shè)項(xiàng)目。
先進(jìn)復(fù)合材料數(shù)智化生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目是一個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，建成后，公司航空復(fù)材零部件產(chǎn)能將新增74925加工工時(shí)/年。公司稱，有助于突破產(chǎn)能瓶頸，迅速響應(yīng)客戶需求，提升公司盈利能力。
根據(jù)招股書(shū)，報(bào)告期，公司產(chǎn)能分別為11960小時(shí)、17860小時(shí)、37088小時(shí)、20844小時(shí)，產(chǎn)能利用率分別為42.19%、59.22%、84.41%、91.07%，產(chǎn)能并未用足。
先進(jìn)復(fù)合材料數(shù)智化生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目建成后，新增產(chǎn)能建設(shè)2021年產(chǎn)能的2.02倍。
產(chǎn)能利用率并不高，超2倍擴(kuò)產(chǎn)，佳力奇能順利消化嗎？