來源 | 時(shí)代商學(xué)院
作者 | 彭晨雨
編輯 | 李乾韜
(資料圖)
毛利率高的國內(nèi)市場難突破，毛利低的海外市場又失去了第一大客戶獨(dú)家供應(yīng)商資質(zhì)；計(jì)劃IPO募資高額補(bǔ)流以償還短期負(fù)債，緩解企業(yè)資金面壓力，卻在報(bào)告期內(nèi)突擊分紅，實(shí)控人家族趕在遞交招股書前落袋為安。
寧波博菱電器股份有限公司（下稱“博菱電器”）將于11月4日上會，闖關(guān)深交所創(chuàng)業(yè)板。時(shí)代商學(xué)院研究發(fā)現(xiàn)，博菱電器95%以上的營收來自境外，這是導(dǎo)致該公司毛利率低于同業(yè)均值，且行業(yè)毛利率整體波動時(shí)，其毛利率在同業(yè)可比公司中降幅最大的重要原因。
資料顯示，博菱電器主要從事廚房小家電研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括攪拌機(jī)、煎烤機(jī)等小家電。
通過同業(yè)可比公司綜合分析，小家電行業(yè)企業(yè)內(nèi)銷營收占比越大，毛利率則越高；外銷營收占比越大，則毛利率越低。據(jù)博菱電器招股書披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，該公司毛利率在同業(yè)可比公司中倒數(shù)第二，僅高于另一家外銷營收占比100%的企業(yè)。
更有意思的是，嚴(yán)重依賴外銷營收的博菱電器，在商業(yè)合作中居于嚴(yán)重的弱勢地位。博菱電器的深交所問詢函回復(fù)公告中顯示：博菱電器與第一大客戶簽訂的合作協(xié)議條件極為嚴(yán)苛，第一大客戶有權(quán)提前4個(gè)月單方面無條件解除協(xié)議。然而，以如此不平等的商業(yè)協(xié)議換來的第一大客戶獨(dú)家供應(yīng)商資質(zhì)，卻在今年8月新續(xù)約的合作協(xié)議中沒有得到延續(xù)。
外銷占比超95%，毛利率降幅最大
據(jù)招股書，博菱電器的產(chǎn)品主要銷往海外，2019年至2022年3月（下稱“報(bào)告期”），公司的境外銷售收入規(guī)模增長較快，報(bào)告期初以來，公司的境外銷售收入占比從97.75%增長至報(bào)告期末的98.43%。
如表1所示，博菱電器毛利率呈持續(xù)下滑趨勢。
如表2所示，公司主營產(chǎn)品——食品加工及攪拌機(jī)，從2019年到2021年以2%的比例逐年降價(jià)。
綜合表1、表2多項(xiàng)數(shù)據(jù)，不難發(fā)現(xiàn)，在原材料價(jià)格上漲的情況下，博菱電器不僅無力轉(zhuǎn)嫁成本壓力，反而還要將主營產(chǎn)品進(jìn)行降價(jià)出售。缺乏產(chǎn)品競爭力和產(chǎn)業(yè)話語權(quán)，導(dǎo)致博菱電器毛利率持續(xù)下滑。
在招股書中，博菱電器將新寶股份（002705.SZ）、閩燦坤B（200512.SZ）、比依電器（603215.SH）、北鼎股份（300824.SZ）、蘇泊爾（002032.SZ）列為同業(yè)可比公司。與同行業(yè)可比公司相比，博菱電器所選擇的五家公司報(bào)告期內(nèi)毛利率平均值分別為27.81%、28.14%、23.42%、23.05%。由此可見，博菱電器毛利率水平低于行業(yè)平均水平。
為何博菱電器毛利率低于同業(yè)可比公司？招股書中，博菱電器解釋稱因外銷比重較大，因此毛利率較低。
博菱電器的說法也能從同業(yè)可比公司中得到印證。
時(shí)代商學(xué)院研究發(fā)現(xiàn)，在同行業(yè)可比公司中，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出“外銷占比大”特點(diǎn)的，有新寶股份、閩燦坤B、比依電器三家企業(yè)。其中，閩燦坤B外銷占比高達(dá)100%，是所有同業(yè)可比公司中唯一毛利率低于博菱電器的企業(yè)。
上述三家可比公司中，外銷占比越大，毛利率則越低。另兩家同業(yè)可比公司蘇泊爾和北鼎股份，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“內(nèi)銷占比大”的特點(diǎn)，因而毛利率顯著領(lǐng)先。綜合全部同業(yè)可比公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和毛利率特點(diǎn)來看，內(nèi)銷比重與毛利率成正向關(guān)系。如表3、4、5所示。
博菱電器還解釋稱，北鼎股份、蘇泊爾毛利率均高于公司較多，主要系兩家公司均主要以自有品牌銷售為主，獲取產(chǎn)品全鏈條的毛利，故毛利率較高。
這其實(shí)是內(nèi)銷占比較大的企業(yè)的共同特點(diǎn)。這也意味著，毛利率更高的國內(nèi)市場才是檢驗(yàn)小家電企業(yè)綜合實(shí)力的試金石。
博菱電器的產(chǎn)品競爭力能夠支撐其在國內(nèi)市場打造自有品牌嗎？招股書顯示，博菱電器在報(bào)告期內(nèi)自主品牌的銷售收入均未超過總營收的1%。
失去第一大客戶獨(dú)家供應(yīng)商地位
值得一提的是，博菱電器還被報(bào)告期內(nèi)第一大客戶取消了獨(dú)家供應(yīng)商資質(zhì)。
據(jù)招股書，報(bào)告期內(nèi)公司對第一大客戶Capital Brands的銷售收入占營業(yè)收入比例分別達(dá)到68.39%、66.91%、49.62%及51.70%，銷售占比較高，存在單一客戶依賴風(fēng)險(xiǎn)。
博菱電器和Capital Brands曾于2018年7月28日以“第三次補(bǔ)充協(xié)議”的形式續(xù)簽了為期四年的框架協(xié)議，合同到期日為2022年7月27日，以及于2019年1月1日簽署諒解備忘錄（有效期三年），約定公司自2019年起成為Capital Brands所有傳統(tǒng)產(chǎn)品的獨(dú)家供應(yīng)商。
但在最新的續(xù)約合同中，博菱電器卻失去了獨(dú)家供應(yīng)商資質(zhì)。
據(jù)博菱電器對深交所的最新回復(fù)：上述獨(dú)家供應(yīng)商協(xié)議已經(jīng)到期；且在2022年8月10日最新簽訂的一份合同協(xié)議中，并未提及續(xù)約獨(dú)家供應(yīng)商協(xié)議，并約定新合同到期前4個(gè)月，任何一方都可以發(fā)出書面終止通知提前終止協(xié)議。
第一大客戶貢獻(xiàn)營收過半，被取消獨(dú)家供應(yīng)商資質(zhì)后，對第一大客戶高度依賴的博菱電器顯然處境不妙。
對此，博菱電器也在招股書中坦承：若雙方的合作關(guān)系發(fā)生重大不利變化，如發(fā)行人被其他供應(yīng)商替代、客戶增加傳統(tǒng)產(chǎn)品供應(yīng)商，或合同到期不能續(xù)簽以及提前終止等，均可能對公司業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性產(chǎn)生重大不利影響。
仔細(xì)查看雙方合作協(xié)議，時(shí)代商學(xué)院發(fā)現(xiàn)，博菱電器與第一大客戶之間的結(jié)算政策和信用政策對博菱電器非常不利，并不斷嚴(yán)苛，雙方似乎并非平等的商業(yè)合作。
2018年至2020年10月，雙方約定自貨物出口離港后90天內(nèi)，Capital Brands支付全款；2020年11月起，縮短至60天；2021年7月起，信用期修改為自貨物出口離港后180天內(nèi)支付全款，相比早期的90天翻了整整一倍。其間，Capital Brands一方面大幅增加訂單，另外一方面又要求延長付款時(shí)間。
這也引發(fā)了深交所的高度關(guān)注。深交所曾專項(xiàng)發(fā)出問詢函要求公司說明：2019年底，Capital Brands申請延期支付款項(xiàng)3073萬元的原因，是否存在放寬信用政策以刺激銷售的情形。
事實(shí)上，這并不是博菱電器與客戶協(xié)議中處于弱勢的個(gè)案。
在第一輪問詢回復(fù)中，第二大客戶康耐爾、第六大客戶賽博和第七大客戶博世與博菱電器約定自產(chǎn)品首次交付起12個(gè)月內(nèi)不得上調(diào)價(jià)格?？的蜖柛翘貏e約定“如果人工生產(chǎn)或與制造產(chǎn)品相關(guān)的材料成本下降，公司需要把節(jié)省的成本全部轉(zhuǎn)給康耐爾”。
超三成募資用于償債補(bǔ)流，卻在IPO申報(bào)期間大額分紅
此次IPO，博菱電器擬募資3億元用于印尼小家電產(chǎn)業(yè)園建設(shè)、小家電研發(fā)中心建設(shè)兩個(gè)項(xiàng)目，并募資1億元補(bǔ)充公司流動資金，補(bǔ)流資金占比達(dá)到了33%。如表6所示。
為何如此高比例募資補(bǔ)流？博菱電器表示，公司的經(jīng)營規(guī)模正進(jìn)一步擴(kuò)大，需要補(bǔ)充流動資金以保持原材料采購、人工費(fèi)用支付、技術(shù)研發(fā)等日常經(jīng)營活動。
這樣的解釋似乎過于牽強(qiáng)。事實(shí)上，關(guān)于募資補(bǔ)流，證監(jiān)會有明確的相關(guān)規(guī)定。
根據(jù)證監(jiān)會于2020年修訂的《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求(修訂版)》明確，通過公開上市方式募集資金的，用于補(bǔ)充流動資金和償還債務(wù)的比例不得超過募集資金總額的30%;對于具有輕資產(chǎn)、高研發(fā)投入特點(diǎn)的企業(yè)，補(bǔ)充流動資金和償還債務(wù)超過上述比例的，應(yīng)充分論證其合理性。
博菱電器高額補(bǔ)流到底合不合理？同業(yè)可比公司是一個(gè)很好的參考。
在近三年來上市的同行業(yè)可比公司中，2019年7月上市的小熊電器，其募資9.37億元中并沒有設(shè)置專門的補(bǔ)流項(xiàng)目。今年上市的廚房小家電行業(yè)且同樣以出口為主的比依股份，擬募資5.19億元，其中補(bǔ)流金額1億元，占比不到20%。
博菱電器高額補(bǔ)流，可能與其自身負(fù)債狀況密切相關(guān)。
據(jù)招股書，2019年末，博菱電器的短期借款僅為2834.58萬元，而到了2020年末，博菱電器賬上短期借款余額已驟增至3.12億元，為歷史最高位。
此外，博菱電器的資產(chǎn)負(fù)債率也持續(xù)攀升，從2019年末的24.49%升至2020年末的52.25%。
短期債務(wù)和資產(chǎn)負(fù)債率的持續(xù)攀升，讓博菱電器資金面承壓。即便如此，該公司依然于2020年大肆進(jìn)行股東分紅。
招股書顯示，2020年5月，博菱電器以每10股派發(fā)1.6元的方式現(xiàn)金分紅2918.4萬元。而從博菱電器的股權(quán)結(jié)構(gòu)看，實(shí)控人袁琪及其父袁海忠二人通過直接及間接方式共同控制著博菱電器96.6%的股份。這意味著，博菱電器的大筆分紅絕大部分流入實(shí)控人及其家族的口袋中。
博菱電器的上市動機(jī)似乎并不那么單純。
參考資料
《寧波博菱電器股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市招股說明書》.創(chuàng)業(yè)板官網(wǎng)
http://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202210/RAS_202210_00018382D2F3173FCFD2962F9D04603F.pdf
《關(guān)于寧波博菱電器股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件的審核問詢函的回復(fù)》.創(chuàng)業(yè)板官網(wǎng)
http://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202209/RAS_202209_0001833642C3D03FEB7FCBD1C9B63E3F.pdf
《關(guān)于寧波博菱電器股份有限公司申請首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)》.創(chuàng)業(yè)板官網(wǎng)
http://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202209/RAS_202209_00018382CB9DEA3FCBD7E8932998903F.pdf
（全文3392字）