《金證研》南方資本中心-財(cái)報(bào)解讀 海楊/作者 書眠/風(fēng)控
紅外熱成像產(chǎn)品集材料學(xué)、半導(dǎo)體技術(shù)、精密儀器制造等尖端技術(shù)于一體，科技含量高，其設(shè)計(jì)和研發(fā)，需要各技術(shù)領(lǐng)域的專業(yè)人才及交叉型的科技人才。然而，國內(nèi)紅外熱成像行業(yè)人才隊(duì)伍積累相對較少，且行業(yè)起步晚，目前國內(nèi)部分生產(chǎn)紅外熱成像產(chǎn)品的企業(yè)仍處于依賴進(jìn)口的局面。
(資料圖)
將目光移至此次沖擊上市的國科天成科技股份有限公司（以下簡稱“國科天成”），其紅外產(chǎn)品的核心部件探測器“依賴”外購，其尚未具備自產(chǎn)能力，與此同時(shí)其還面臨毛利率下滑的窘境。另一方面，國科天成連續(xù)四年“失血”，且研發(fā)投入占比低于同行均值。
一、產(chǎn)品銷售均價(jià)下滑，募資擴(kuò)產(chǎn)被問詢是否存產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)
成立于2014年1月8日，國科天成主要從事紅外熱成像等光電領(lǐng)域產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售與服務(wù)。除光電業(yè)務(wù)外，國科天成還開展遙感數(shù)據(jù)應(yīng)用、信息系統(tǒng)開發(fā)和衛(wèi)星導(dǎo)航接收機(jī)研制等其他業(yè)務(wù)。
據(jù)國科天成簽署日為2023年4月9日的招股書（上會(huì)稿）（以下簡稱“招股書”），從收入構(gòu)成來看，國科天成的光電業(yè)務(wù)包括紅外產(chǎn)品業(yè)務(wù)、零部件業(yè)務(wù)、光電研制業(yè)務(wù)在內(nèi)；其他主營業(yè)務(wù)包括遙感業(yè)務(wù)、信息系統(tǒng)業(yè)務(wù)、導(dǎo)航業(yè)務(wù)。
2020-2022年，國科天成紅外產(chǎn)品的收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為45.77%、53.55%、56.48%。
然而，2021年以來，國科天成紅外產(chǎn)品業(yè)務(wù)中，部分主要產(chǎn)品的銷售均價(jià)出現(xiàn)了下滑。
招股書顯示，2020-2022年，國科天成的制冷型機(jī)芯、整機(jī)和探測器銷售收入分別為9,562.77萬元、15,049.87萬元、8,508.76萬元，占國科天成光電業(yè)務(wù)各期收入的比例分別為 53.68%、51.83%、67%。
2021年及2022年，國科天成1280型制冷型機(jī)芯的銷售均價(jià)增長率分別為-15.87%、-25.91%；640型制冷型機(jī)芯的銷售均價(jià)增長率分別為-15.88%、-4.24%；1280型制冷型整機(jī)的銷售均價(jià)增長率分別為-28%、3.64%；640型制冷型整機(jī)的銷售均價(jià)增長率分別為-17.69%、-3.1%；非制冷型機(jī)芯銷售均價(jià)增長率分別為-53.7%、-3.85%；非制冷型整機(jī)銷售增長率分別為-5.93%、-34.58%。
簡言之，在2021-2022年，國科天成光電業(yè)務(wù)中大部分的主要產(chǎn)品銷售均價(jià)均出現(xiàn)了下滑。
對于制冷型機(jī)芯、整機(jī)及探測器的銷售均價(jià)下滑的情況，國科天成在招股書中稱，主要是由于產(chǎn)品采取成本導(dǎo)向?yàn)橹鞯亩▋r(jià)策略，且2021年以來其轉(zhuǎn)向采購和使用國產(chǎn)探測器且采用比例不斷增加導(dǎo)致。此外，國科天成為加快推廣InSb探測器路線在國內(nèi)的應(yīng)用范圍和市場份額，其在成本降幅的基礎(chǔ)上結(jié)合市場競爭環(huán)境、客戶拓展等因素，適當(dāng)下調(diào)銷售價(jià)格。
另外，國科天成還稱，如果未來國內(nèi)InSb探測器在產(chǎn)能提升后采購價(jià)格持續(xù)下降，或者國內(nèi)制冷型紅外市場競爭加劇，其制冷型機(jī)芯、整機(jī)及探測器銷售價(jià)格仍存在持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)。
值得注意的是，此次上市，國科天成仍擬投入募集資金逾1億元以提高紅外產(chǎn)品的產(chǎn)能。
據(jù)招股書，國科天成此次上市擬投入募集資金10,478.76萬元，用于“光電產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目”。
該項(xiàng)目擬充分利用國科天成自主研發(fā)的技術(shù)進(jìn)行紅外產(chǎn)品的研發(fā)及生產(chǎn)，項(xiàng)目完成后預(yù)計(jì)將形成年產(chǎn)100臺(tái)中波制冷熱像儀、3,500臺(tái)非制冷紅外熱像儀、80,000個(gè)非制冷紅外機(jī)芯模組的生產(chǎn)能力。
然而，在首輪問詢中，監(jiān)管對國科天成擴(kuò)大產(chǎn)能是否會(huì)產(chǎn)生產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)提出疑問。
據(jù)出具日為2023年4月10日的《關(guān)于國科天成科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件審核問詢函的回復(fù)》（以下簡稱“問詢函的回復(fù)”），在首輪問詢中，就募投項(xiàng)目，監(jiān)管要求國科天成結(jié)合非制冷探測器市場需求及價(jià)格變動(dòng)情況、相關(guān)廠商產(chǎn)能產(chǎn)量情況、市場競爭格局等因素，進(jìn)一步說明建設(shè)“光電產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目”的必要性，并要求國科天成說明該項(xiàng)目的建設(shè)是否存在產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)、充分提示募投項(xiàng)目后續(xù)資產(chǎn)折舊攤銷可能對其經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生的不利影響及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
二、不具備探測器自產(chǎn)能力或存成本劣勢，毛利率下滑且低于同行均值
報(bào)告期內(nèi)，國科天成的主營業(yè)務(wù)毛利率也出現(xiàn)了持續(xù)的下滑。
招股書顯示，國科天成的同行業(yè)可比上市公司分別為武漢高德紅外股份有限公司（以下簡稱“高德紅外”）、浙江大立科技股份有限公司（以下簡稱“大立科技”）、煙臺(tái)睿創(chuàng)微納技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“睿創(chuàng)微納”）、湖北久之洋紅外系統(tǒng)股份有限公司（以下簡稱“久之洋”）、北京富吉瑞光電科技股份有限公司（以下簡稱“富吉瑞”）等上市公司。
而在2020-2022年，國科天成的主營業(yè)務(wù)及光電業(yè)務(wù)的毛利率均低于同行業(yè)可比上市公司的平均值。
據(jù)招股書，2020-2022年，高德紅外紅外熱像儀業(yè)務(wù)的毛利率分別為63.85%、64.9%、55.57%；睿創(chuàng)微納主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為63.13%、58.47%、47.26%；久之洋紅外熱像儀業(yè)務(wù)的毛利率分別為23.27%、22.56%、25.95%；大立科技紅外產(chǎn)品業(yè)務(wù)的毛利率分別為60.81%、52.66%、60.09%；富吉瑞主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為49.2%、52.69%、35.4%。
2020-2022年，上述5家國科天成同行業(yè)可比上市公司的平均毛利率分別為52.05%、50.25%、44.85%。
而2020-2022年，國科天成主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為48.9%、44.75%、38.05%；其光電業(yè)務(wù)的毛利率則分別為45.64%、41.94%、35.01%。
簡言之，2020-2022年，國科天成主營業(yè)務(wù)及光電業(yè)務(wù)的毛利率均呈現(xiàn)下滑趨勢，且均低于同行業(yè)可比上市行業(yè)平均水平。
關(guān)于主營業(yè)務(wù)毛利率的下滑，國科天成于招股書中稱，其2021年和2022年?duì)I業(yè)務(wù)毛利率的下降，主要由光電研制業(yè)務(wù)收入占比和毛利率下降的影響。
另外，國科天成還稱，因?yàn)槠浔旧聿痪邆涮綔y器自產(chǎn)能力，存在一定成本劣勢。因此，如果未來國內(nèi)制冷型紅外產(chǎn)品和零部件市場競爭加劇，價(jià)格持續(xù)下降，或者其毛利率較低的非制冷型紅外產(chǎn)品收入占比增加等，其紅外產(chǎn)品和零部件業(yè)務(wù)的毛利率可能會(huì)有所下降，進(jìn)而導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)毛利率存在持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)。
三、連續(xù)四年“失血”，應(yīng)收款占營收比重超五成或存賒銷
除了毛利率下滑，國科天成的連年“失血”的情形同樣值得關(guān)注。
據(jù)招股書，2020-2022年，國科天成的營業(yè)收入分別為19,699.52萬元、32,773.73萬元、52,955.53萬元，復(fù)合增長率為63.96%；凈利潤分別為4,772.66萬元、7,425.48萬元、9,709.44萬元，復(fù)合增長率為42.63%。
簡言之，在2020-2022年，國科天成的營業(yè)收入及凈利潤均處于增長的態(tài)勢之中。
然而，如果從經(jīng)營性凈現(xiàn)金流方面看，國科天成或“失血”嚴(yán)重。
據(jù)國科天成簽署日分別為2023年1月16日的招股說明書及招股書，2019-2022年，國科天成經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-148.39萬元、-9,507.21萬元、-11,859.2萬元、-20,343.55萬元。
也就是說，從經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額方面看，2019-2022年，國科天成連續(xù)4年處于“失血”，且截至2022年末嚴(yán)重“失血”。
此外，報(bào)告期內(nèi)，國科天成的應(yīng)收款逐年攀升。
據(jù)招股書，2020-2022年年末，國科天成應(yīng)收票據(jù)分別為557.13萬元、1,288.45萬元、1,534.53萬元，應(yīng)收賬款分別為9,616.82萬元、15,350.48萬元、27,189.66萬元。
即2020-2022年年末，國科天成應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)合計(jì)分別為1.02億元、1.66億元、2.87億元，占同期營業(yè)收入的比例分別為51.65%、50.77%、54.24%。
至此，報(bào)告期內(nèi)，國科天成不僅“造血”能力或存不足，其或還面臨賒銷高企窘境。
四、前五大供應(yīng)商采購占比攀升至八成，核心部件探測器“依賴”外購
除了“造血”能力遭拷問外，國科天成或?qū)ζ鋯我还?yīng)商構(gòu)成依賴。
據(jù)招股書，探測器是國科天成紅外熱像儀的核心部件之一，然而國科天成卻并不具備探測器自產(chǎn)能力，其生產(chǎn)和銷售所需的探測器全部通過外購方式取得。而在2020年以來，國科天成采購的國產(chǎn)InSb探測器基本全部由Z0001生產(chǎn)，且主要向Z0001的兩家代理商Z0002和Z0003 采購。
據(jù)招股書，2020-2022年，國科天成向其前五大供應(yīng)商的采購金額合計(jì)分別為9,361.82萬元、17,305.91萬元、43,026.92萬元，采購占比分別為73.02%、73.75%、80.34%。
其中，Z0002及Z0003受同一控制，系國科天成報(bào)告期內(nèi)的第一大供應(yīng)商，招股書對其采購額進(jìn)行合并披露。
2020-2022年，國科天成對第一大供應(yīng)的采購占比達(dá)分別為33.92%、46.6%、65.68%。
另外，2020-2022年，國科天成對Z0001生產(chǎn)的InSb探測器的采購金額分別為1,633.63萬元、8,418.45萬元、32,513.19萬元，分別占其同期全部InSb探測器采購總額的25.87%、88.23%、99.87%。
也就是說，國科天成對第一供應(yīng)商生產(chǎn)的InSb探測器采購占比高企，或構(gòu)成依賴。
值得注意的是，據(jù)招股書，國科天成與Z0001為在制冷型紅外市場開展全面戰(zhàn)略合作，促進(jìn)雙方共同發(fā)展，簽訂了《戰(zhàn)略合作協(xié)議》。國科天成在2021年6月與Z0001簽訂的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，該協(xié)議約定，在2021年6月至2026年6月，國科天成有對Z0001生產(chǎn)的冷型探測器擁有優(yōu)先購買權(quán)。
而據(jù)《關(guān)于國科天成科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件第二輪審核問詢函的回復(fù)》（以下簡稱“第二輪問詢回復(fù)”），在第二輪問詢中，監(jiān)管就該協(xié)議，要求國科天成說明其在2021年 6月與Z0001 簽訂《戰(zhàn)略合作協(xié)議》對于其采購數(shù)量、價(jià)格、用途等是否存在約定，優(yōu)先購買權(quán)及相關(guān)購買限制等對國科天成向其他探測器制造商采購相關(guān)原材料的影響，是否會(huì)對其生產(chǎn)經(jīng)營和持續(xù)經(jīng)營能力造成重大不利影響。
此外，國科天成在招股書中坦承，其核心部件探測器依賴外購。若公司與探測器供應(yīng)商的合作關(guān)系發(fā)生不利變化，或者相關(guān)供應(yīng)商出現(xiàn)供應(yīng)能力不足、銷售價(jià)格增長等情形時(shí)，將對公司的生產(chǎn)經(jīng)營計(jì)劃或經(jīng)營成本等造成一定不利影響。
五、研發(fā)投入逐年增加，占營收比重卻下滑且低于同行平均水平
紅外熱成像產(chǎn)品科技含量高，生產(chǎn)企業(yè)或需要持續(xù)地將資金投入到研發(fā)當(dāng)中。然而，國科天成卻存在研發(fā)投入占比低于同行業(yè)可比上市公司均值的情況。
招股書顯示，2020-2022年，國科天成的研發(fā)投入分別為1,437.6萬元、2,064.73萬元、2,911.1萬元，同期占營業(yè)收入的比例分別為7.3%、6.3%、5.5%。
觀其同行，據(jù)國科天成各同行業(yè)可比上市公司的2020-2022年各年報(bào)，2020-2022年，高德紅外的研發(fā)投入占比分別為10.19%、10.6%、18.04%；睿創(chuàng)微納的研發(fā)投入占比分別為14.62%、23.47%、20.27%；久之洋的研發(fā)投入占比分別為10.12%、10.58%、10.21%；大立科技的研發(fā)投入占比分別為11.3%、21.8%、47.29%；富吉瑞的研發(fā)投入占比分別為10.12%、12.09%、43.68%。
其中，據(jù)大立科技與富吉瑞2022年的年報(bào)，大立科技與富吉瑞的研發(fā)投入占比在2022年較2021年有較大提升，主要系其2022年?duì)I收規(guī)模較2021年下降明顯引起，因此其研發(fā)投入總額占營業(yè)收入比重較大。
經(jīng)《金證研》南方資本中心計(jì)算，2020-2022年，國科天成的同行業(yè)可比上市公司研發(fā)投入占比的平均值分別為11.27%、15.71%、27.9%；剔除大立科技與富吉瑞2022年畸高的研發(fā)投入占比數(shù)據(jù)后，可比公司的研發(fā)投入占比的平均值分別為11.27%、15.71%、16.17%。
也就是說，在2020-2022年，國科天成的研發(fā)投入占比均低于同行業(yè)可比上市公司的平均值，且呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。
上述問題之下，國科天成此次沖擊上市能否“破局”？