本周新股厲害了！
不僅有百元股源杰科技，還有市盈率超400倍的微導(dǎo)納米，連“血液凈化大王”也來(lái)了！
(資料圖片)
山外山（688410.SH）于12月15日完成申購(gòu)，其發(fā)行定價(jià)32.30元/股，市盈率高達(dá)297.74倍，而可比上市公司的平均市盈率僅42.78倍。本次募資凈額超10億，最終發(fā)行總市值約46.75億。
值得一提的是，截至2022年12月15日，科創(chuàng)板共有493只股票，其中70%以上的企業(yè)是來(lái)自北京、上海、廣東、浙江、江蘇5省，廣西、山西、云南等省份尚未有企業(yè)登陸科創(chuàng)板。
山外山即將成為重慶第一家在科創(chuàng)板上市的企業(yè)。
01
打破國(guó)外壟斷
重慶山外山血液凈化技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：山外山）成立于2001年，由高光勇、巫劍共同出資設(shè)立，聚焦于血液凈化設(shè)備與耗材領(lǐng)域。
來(lái)源：招股書(shū)
截至發(fā)行前，公司的控股股東及實(shí)際控制人為高光勇，其直接持有3510萬(wàn)股股份，占公司總股本的32.34%，并通過(guò)圓外圓、重慶德祥、重慶德瑞間接控制3.67%的股份表決權(quán)，合計(jì)控制公司表決權(quán)比例為36.01%。
眾所周知，血液透析是治療急、慢性腎功能衰竭包括終末期腎病（ESRD）和某些急性藥物、毒物中毒的有效方法。
就國(guó)內(nèi)而言，終末期腎病患者人數(shù)逐年增長(zhǎng)，但接受治療的患者比率卻不到20%，若按每位尿毒癥患者平均每年6-10萬(wàn)元的透析費(fèi)用估算，整個(gè)血液透析服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模在2020年就已達(dá)到548億左右。
其中，上游產(chǎn)業(yè)鏈中包含的透析機(jī)、透析器、其他耗材（粉液、管路等）及藥品的市場(chǎng)規(guī)模分別在38億元、66億元、53億元及64億元左右，預(yù)計(jì)上述產(chǎn)品于2025年的市場(chǎng)規(guī)模將接近300億元。
山外山成立之初，國(guó)內(nèi)的血液凈化市場(chǎng)幾乎一片空白，無(wú)論是設(shè)備還是耗材都長(zhǎng)期處于被外資廠商壟斷的局面。
事實(shí)上，國(guó)內(nèi)也不是沒(méi)有企業(yè)試圖進(jìn)入該領(lǐng)域，不過(guò)均以失敗告終。
至今，費(fèi)森尤斯、貝朗、日機(jī)裝、百特以及尼普洛5大外資廠商仍占據(jù)了國(guó)內(nèi)血液透析市場(chǎng)80%-90%左右的市場(chǎng)份額。
顯然，山外山是跑出來(lái)的那個(gè)。
2002年，公司第一款自主研發(fā)的產(chǎn)品SWS-2000型血液灌流機(jī)上市。
緊接著，2004年上市SWS-3000系列連續(xù)性血液凈化設(shè)備；2006年上市SWS-3000系列血液透析機(jī)，大幅降低了國(guó)內(nèi)血液凈化設(shè)備價(jià)格，使得尿毒癥患者透析治療費(fèi)用下降60%以上。
2020年以來(lái)，公司加速擴(kuò)張，至今擁有5款連續(xù)性血液凈化設(shè)備，4款血液透析機(jī)，以及2款血液灌流機(jī)。
（SWS-5000系列連續(xù)性血液凈化設(shè)備，來(lái)源：公司官網(wǎng)）
作為血液凈化領(lǐng)域的老兵，山外山不僅獲得了高瓴的投資，在今年2月，據(jù)醫(yī)招采發(fā)布的“2021年血液透析機(jī)排行榜”，公司的血液透析機(jī)、連續(xù)性血液凈化設(shè)備（CRRT）在國(guó)產(chǎn)同類(lèi)產(chǎn)品中市場(chǎng)占有率均居前列。
02
盈利承壓？
目前，山外山已經(jīng)發(fā)展成為一家集血液凈化設(shè)備、血液凈化耗材、血透中心智能管理系統(tǒng)和連鎖血液透析中心于一體的全產(chǎn)業(yè)鏈公司，公司的血液凈化設(shè)備在國(guó)內(nèi)外累計(jì)裝機(jī)破萬(wàn)臺(tái)，累計(jì)在全國(guó)1000余家醫(yī)院實(shí)現(xiàn)終端裝機(jī)，并運(yùn)營(yíng)9家連鎖血液透析中心。
經(jīng)營(yíng)成果方面，公司的營(yíng)業(yè)收入呈現(xiàn)逐年增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，歸母凈利潤(rùn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，2019年至2022年1-6月分別為-3399.28萬(wàn)元、2061.67萬(wàn)元、1947.33萬(wàn)元和1705.53萬(wàn)元，毛利率維持在40%左右。
可以發(fā)現(xiàn)，公司利潤(rùn)轉(zhuǎn)正后，2021年的增速明顯放緩。究其緣由，得從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看。
目前，公司的收入主要來(lái)源于三大塊，包括血液凈化設(shè)備、血液凈化耗材、醫(yī)療服務(wù)。
其中，血液凈化設(shè)備的銷(xiāo)量保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)，收入占比由39.48%上升至60.20%，但其收入增速明顯下降，毛利率在55%左右。
具體來(lái)看，公司銷(xiāo)往境外的血液透析機(jī)平均售價(jià)由5.31萬(wàn)元/臺(tái)下滑至4.73萬(wàn)元/臺(tái)；2021年因境內(nèi)新冠疫情緩解和境外客戶(hù)批量采購(gòu)優(yōu)惠導(dǎo)致連續(xù)性血液凈化設(shè)備的平均單價(jià)同比下滑22%。
事實(shí)上，公司的血液凈化耗材收入增速更為疲軟，且毛利率由2019年的36.46%下滑至2022年上半年的26.15%。
公司的血液凈化耗材分為外購(gòu)和自產(chǎn)，其中自產(chǎn)耗材透析液和透析粉于2020年6月和2020年12月取得《醫(yī)療器械注冊(cè)證》后開(kāi)始逐步投產(chǎn)，至今收入累計(jì)不足700萬(wàn)，規(guī)模較小，且毛利率為負(fù)。
外購(gòu)耗材主要是經(jīng)銷(xiāo)其他品牌，目前，公司的部分外購(gòu)耗材已中標(biāo)集采，所涉中標(biāo)產(chǎn)品價(jià)格降幅在3%-22%之間，面臨較大的降價(jià)壓力。
此外，醫(yī)療服務(wù)也不容樂(lè)觀。目前公司多家透析中心還在虧損，主要是由于前期的建設(shè)投入較大，資產(chǎn)折舊、攤銷(xiāo)較多，且市場(chǎng)推廣需要一定周期。
不難發(fā)現(xiàn)，山外山在實(shí)現(xiàn)盈利后仍面臨較大的壓力，事實(shí)上，公司很大一部分利潤(rùn)均是來(lái)自政府補(bǔ)助，且現(xiàn)金流方面也不太樂(lè)觀，報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-1050.02萬(wàn)元、- 1857.15萬(wàn)元、3276.23萬(wàn)元、391.75萬(wàn)元，均低于當(dāng)期利潤(rùn)規(guī)模，“造血”能力有所欠缺。
公司表示，由于2022年下游客戶(hù)需求旺盛，帶動(dòng)了血液凈化設(shè)備及耗材銷(xiāo)售增長(zhǎng)，且隨著連鎖透析中心滿(mǎn)床率的提高，透析服務(wù)收入增加，預(yù)計(jì)全年?duì)I收為3.06億元至4.59億元，同比上年增長(zhǎng)8%至62.01%，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)盈利4239萬(wàn)元至6358萬(wàn)元，同比上年增長(zhǎng)117.68%至226.5%。
目前，同行業(yè)中尚無(wú)與山外山經(jīng)營(yíng)模式完全一致的公司，其中，寶萊特涵蓋血液透析產(chǎn)品，三鑫醫(yī)療、百合醫(yī)療涵蓋血液凈化類(lèi)產(chǎn)品，健帆生物主要從事血液灌流相關(guān)產(chǎn)品及設(shè)備，天益醫(yī)療主營(yíng)血液凈化耗材產(chǎn)品。
從毛利率來(lái)看，山外山的連續(xù)性血液凈化設(shè)備毛利率低于健帆生物，血液灌流機(jī)毛利率高于健帆生物，血液透析機(jī)毛利率高于寶萊特。
03
結(jié)語(yǔ)
整體來(lái)看，山外山打破壟斷實(shí)屬不易，但發(fā)展至今，公司仍存在現(xiàn)金流不足、盈利能力承壓的困境，在設(shè)備方面增速放緩，在耗材方面依賴(lài)外購(gòu)，在醫(yī)療服務(wù)方面盈利難，面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的市場(chǎng)，未來(lái)公司的發(fā)展具有較大的不確定性。
對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資者而言，公司的發(fā)行估值偏高，所屬題材也非近期熱點(diǎn)，市場(chǎng)情緒不高，后期謹(jǐn)慎關(guān)注。
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