"多年來港股創(chuàng)新器械板塊唯一盈利的企業(yè)，樂普醫(yī)療提供全面支持。"
本文為IPO早知道原創(chuàng)
【資料圖】
作者｜羅賓
據(jù)IPO早知道消息，11月8日，樂普心泰醫(yī)療科技（上海）股份有限公司（下稱“心泰醫(yī)療”，股份代號：2291.HK）成功在港交所主板掛牌上市。截至9:40，股價報于29.30港元/股，較發(fā)行價29.15港元/股上漲0.51%，市值約為102億港元。中金公司為其獨家保薦人。
心泰醫(yī)療由樂普醫(yī)療（300003.SZ）分拆，自成立以來一直致力于針對結(jié)構(gòu)性心臟病的介入醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化，并積累了超20年的經(jīng)驗。其他機(jī)構(gòu)股東還包括維梧資本、紅杉資本、鼎暉資本、上海生物醫(yī)藥等。
心泰醫(yī)療是中國最具潛力的心臟病介入醫(yī)療器械企業(yè)。公司作為最大的先天性心臟病封堵器產(chǎn)品和相關(guān)手術(shù)配套產(chǎn)品制造商，擁有豐富的產(chǎn)品組合和在研管線，井拓展至結(jié)構(gòu)性心臟病及其他心臟病等具有巨大發(fā)展空間的介入醫(yī)療器械領(lǐng)域。
心泰醫(yī)療的產(chǎn)品線布局現(xiàn)覆蓋所有結(jié)構(gòu)性心臟病應(yīng)用產(chǎn)品（先心、心源性卒中、瓣膜、心衰等系列），為中國結(jié)構(gòu)性心臟病領(lǐng)域內(nèi)最全面。其產(chǎn)品線包括20款已上市封堵器產(chǎn)品及9款封堵器在研產(chǎn)品，主要包括多種先天性心臟病封堵器產(chǎn)品；及用于預(yù)防心源性卒中及相關(guān)癥狀的卵圓孔未閉封堵器產(chǎn)品及左心耳封堵器產(chǎn)品；以及21款主要心臟瓣膜在研產(chǎn)品，主要包括主動脈瓣及二尖瓣在研產(chǎn)品。公司已有9款產(chǎn)品獲得有效CE標(biāo)志，在歐盟產(chǎn)品注冊及推出上有豐富經(jīng)驗。
領(lǐng)先的產(chǎn)品和商業(yè)化能力來源于公司在心血管行業(yè)多年的經(jīng)驗積累。心泰醫(yī)療建立了多項核心技術(shù)研發(fā)平臺，支持其產(chǎn)品創(chuàng)新和升級能力。同時，強(qiáng)大的生產(chǎn)平臺及成熟的商業(yè)化團(tuán)隊使公司具備很強(qiáng)的盈利能力，以保證未來持續(xù)發(fā)展。
封堵介入產(chǎn)品高速增長
心泰醫(yī)療目前收入和利潤來源為先心病封堵器及心源性卒中封堵器產(chǎn)品。心泰醫(yī)療在先天性心臟病封堵器領(lǐng)域已是全國領(lǐng)先的公司，按2021年銷售額計的市場份額為38%。先心封堵器上市產(chǎn)品中，MemoPart室缺封堵器I代為首個國產(chǎn)室缺封堵器，MemoSorb室缺封堵器IV代為全球首創(chuàng)、中國原研的完全可降解封堵器。
保持多年市場份額第一的同時，心泰醫(yī)療在技術(shù)方面的優(yōu)勢體現(xiàn)在不斷更新迭代的產(chǎn)品中，成為新的收入增長驅(qū)動力。2019年至2021年及2022年上半年，心泰醫(yī)療營業(yè)收入分別錄得人民幣1.17億元、1.48億元、2.23億元和1.25億元，2020及2021年同比增速分別為27.3%、50.1%。收入增量主要來源于技術(shù)革新?lián)Q代帶來的價格的消費升級，歸因于封堵器產(chǎn)品在海內(nèi)外銷售擴(kuò)張以及創(chuàng)新產(chǎn)品商業(yè)化，公司在2020年推出的MemoCarna房缺封堵器III代、MemoLefort左心耳封堵器I代產(chǎn)品均實現(xiàn)大幅銷售增長。
再從盈利情況看，2019年至2021年及2022年上半年，心泰醫(yī)療凈利潤分別為5,190.9萬元、6,877.2萬元、5,869.7萬元和2,425.5萬元。凈利潤在過往會計年度保持了穩(wěn)健的增長，凈利率可達(dá)到48%的水平；而由于心泰醫(yī)療IPO發(fā)行上市產(chǎn)生相關(guān)費用、匯率波動，2021年度，剔除上市費用和股份支付費用等非經(jīng)常性損益影響后，凈利潤約1.1億元，凈利率約在50%。2022年上半年，剔除上市費用、股份支付和匯兌損失等非經(jīng)常性損益影響后的凈利潤約為6800萬元，全年扣非后凈利潤預(yù)計可達(dá)約1.4億元。未來五年，隨著在研管線產(chǎn)品陸續(xù)上市，形成新的成長曲線，預(yù)計在現(xiàn)有產(chǎn)品迭代升級和創(chuàng)新產(chǎn)品共同發(fā)力下，產(chǎn)品平均售價有望顯著提升，盈利爆發(fā)力將以倍數(shù)計。
此外，由于心泰醫(yī)療對銷售回款、采購支出、銷售和行政支出等經(jīng)營活動嚴(yán)格把控和精細(xì)化管理，心泰醫(yī)療的經(jīng)營性現(xiàn)金流始終處于較好水平，充裕的現(xiàn)金流為當(dāng)前各在研項目的順利推進(jìn)做堅實支撐。2019年、2020年、2021年，心泰醫(yī)療經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為5448萬元、5910萬元、1.05億元，2022年上半年，盡管受到疫情影響，公司的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流仍達(dá)到近5300萬元。良好的經(jīng)營性現(xiàn)金流也為公司的持續(xù)投入研發(fā)、擴(kuò)大再生產(chǎn)等投融資活動提供了可靠的保障。
這是近些年來港股上市創(chuàng)新介入醫(yī)療器械市場唯一一家現(xiàn)金流和利潤為正且各項財務(wù)指標(biāo)較高的公司。
可持續(xù)的增長與盈利動力
心泰醫(yī)療一直致力于技術(shù)積累、產(chǎn)品迭代和推陳出新，特別是2020年以來，公司不斷有創(chuàng)新產(chǎn)品上市。
一方面，公司的封堵器在研管線中，卵圓孔未閉封堵器及左心耳封堵器產(chǎn)品針對心源性卒中及其他相關(guān)癥狀極具商業(yè)化前景，將繼續(xù)發(fā)揮公司在封堵器產(chǎn)品上的優(yōu)勢。生物可降解卵圓孔未閉封堵器將成為首批在中國注冊的生物可降解卵圓孔未閉封堵器產(chǎn)品之一，現(xiàn)準(zhǔn)備向國家藥監(jiān)局注冊；于2020年6月推出的左心耳封堵器I代，在臨床試驗中顯示的手術(shù)成功率達(dá)100%，手術(shù)12個月后左心耳閉合率達(dá)到97.6%，手術(shù)后不可能出現(xiàn)缺血性卒中。而公司正在利用生物可降解技術(shù)升級產(chǎn)品。
從經(jīng)營水平分析，2019至2021年及2022上半年，公司綜合毛利率在88%左右，隨著生產(chǎn)量擴(kuò)大、生產(chǎn)過程簡化及標(biāo)準(zhǔn)化，盡管不斷有新產(chǎn)品投產(chǎn)，公司也能較快地推動工藝成熟化并控制成本。同期，公司凈利率分別為44.6% 、46.4% 、26.4% 、19.4%，凈利率的降低主要是由于發(fā)行費用、贖回負(fù)債匯兌損失的增加，主營業(yè)務(wù)的盈利能力并未受到影響。剔除上市成本、股份支付、匯兌損益等費用后，近幾年凈利率均回歸約50%。需要說明的是，發(fā)行費用和贖回負(fù)債的匯兌損失是當(dāng)期一次性的費用支出，尤其是贖回負(fù)債匯兌損失，并不會對公司經(jīng)營性現(xiàn)金流產(chǎn)生任何影響，隨著本次成功IPO，以后年度兩項費用支出亦不會再發(fā)生。
產(chǎn)品布局能最直觀體現(xiàn)公司未來的潛力。心泰醫(yī)療目前商業(yè)化產(chǎn)品主要為先天性封堵器及腦卒中預(yù)防封堵器，隨著心泰醫(yī)療封堵器創(chuàng)新產(chǎn)品不斷推出上市，產(chǎn)品技術(shù)不斷迭代升級，心泰醫(yī)療將會保證3-5年的收入高增長。更長遠(yuǎn)看，心泰醫(yī)療的人工心臟瓣膜板塊將著重在2025-2030年陸續(xù)上市，幫助拉動后5年的業(yè)績增長。
公司人工瓣膜管線覆蓋主動脈瓣、二尖瓣、三尖瓣、肺動脈瓣產(chǎn)品，也是國內(nèi)最全的產(chǎn)品組合。心泰醫(yī)療的經(jīng)導(dǎo)管植入式主動脈瓣膜系統(tǒng)現(xiàn)處于臨床隨訪階段，有望實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新的應(yīng)用，即在與輸送系統(tǒng)分離前100%可展開、可回收及可重新定位。中國已商業(yè)化的任何經(jīng)導(dǎo)管植入式主動脈瓣膜系統(tǒng)均不具備以上特點。并且公司也有望抓住心臟瓣膜2024-2025年的最黃金的時間段，因為現(xiàn)階段心臟瓣膜滲透率低，從采納此種方式治療的患者數(shù)量、醫(yī)生接受度和醫(yī)院滲透等方面，都還要經(jīng)歷幾年的市場培育期，再實現(xiàn)產(chǎn)品更大規(guī)模的臨床應(yīng)用。
另外，在資本市場的預(yù)期上，心泰醫(yī)療的瓣膜管線還沒有商業(yè)化產(chǎn)品上市，公司穩(wěn)步投入了大量研發(fā)費用，適合于按研發(fā)型企業(yè)估值。參考已上市的研發(fā)型創(chuàng)新醫(yī)療器械DCF估值：啟明醫(yī)療90億港元、沛嘉醫(yī)療70億港元，心泰醫(yī)療的心臟瓣膜產(chǎn)品確認(rèn)達(dá)到更多里程碑后，還會貢獻(xiàn)新的估值增長點。
樂普醫(yī)療高度控股，支持穩(wěn)定盈利和股價表現(xiàn)
市場環(huán)境影響下，投資者對產(chǎn)品還未上市的醫(yī)療器械企業(yè)保持謹(jǐn)慎，港股的這類企業(yè)在IPO之后股價波動非常明顯。但心泰醫(yī)療在自身基本面和風(fēng)險控制層面，均兼具長短期價值。
港股醫(yī)療器械上市公司中，現(xiàn)有十多家創(chuàng)新器械企業(yè)，相較而言，心泰醫(yī)療不僅實現(xiàn)了盈利，而且盈利能力位列頭部。與此同時，如前文提到，心泰醫(yī)療率先將生物可降解技術(shù)應(yīng)用到先心產(chǎn)品中，在提升患者受益的同時也獲得了更高的產(chǎn)品溢價，隨著迭代產(chǎn)品的不斷上市，有望為公司收入帶來成倍增長；而公司在高速增長的心臟瓣膜領(lǐng)域的前瞻性布局，對比港股醫(yī)療器械公司，在專利技術(shù)、研發(fā)進(jìn)度和在研產(chǎn)品的覆蓋面等方面均占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢。這無疑為心泰醫(yī)療的估值提供了更大的想象空間。
港股創(chuàng)新器械可比上市公司市值、市盈率（截至11月2日）
此外，心泰醫(yī)療控股股東樂普醫(yī)療作為產(chǎn)業(yè)投資人在IPO前對公司直接及間接持股約86%，IPO之后樂普醫(yī)療持股比例為80.75%，所以心泰醫(yī)療上市后不會有大幅減持壓力，且流通盤較小，在資本市場有更強(qiáng)的流動性、上漲動力。
心泰醫(yī)療的13款商業(yè)化產(chǎn)品已被納入醫(yī)保，所有產(chǎn)品均未進(jìn)入國內(nèi)帶量采購制度中，并且由于心泰醫(yī)療管線全面，多款技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品處于市場推廣初期，競爭格局尚未成熟。國家醫(yī)保局最新發(fā)文表明，創(chuàng)新醫(yī)療器械暫不實施帶量采購，因此心泰醫(yī)療能夠很好地免疫于集采帶來的降價風(fēng)險。
更值得一提的是，控股股東樂普醫(yī)療為心泰醫(yī)療提供了技術(shù)平臺、渠道等各方面的支持，使公司能穩(wěn)定發(fā)展和創(chuàng)新落地。例如，樂普醫(yī)療海外渠道幫助心泰醫(yī)療先心封堵器產(chǎn)品打開了海外銷售，促進(jìn)報告期內(nèi)銷售增長。今后樂普醫(yī)療在心血管領(lǐng)域的行業(yè)經(jīng)驗及商業(yè)品牌能繼續(xù)為公司帶來協(xié)同效應(yīng)，協(xié)助公司實現(xiàn)新產(chǎn)品快速商業(yè)化，支持公司作為香港資本市場結(jié)構(gòu)心板塊少有的盈利能力較強(qiáng)且高速增長的企業(yè)繼續(xù)做大做強(qiáng)。